小77论坛文学欣赏 纯碱十年复盘：几度秋雨几度凉

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兴业期货

魏莹，投资不竭经历，Z0014895

一、小序

纯碱是庞杂的基础化工原料“三酸两碱”之一，被无为应用于建材、石油化工、冶金、食物、纺织、国防、医药等国民经济浩瀚领域，纯碱价钱大幅波动，对这些行业影响权臣。纯碱现货市集经过几十年发展，已酿成较为练习的周期性变化特征，2019年12月6日纯碱期货在郑商所挂牌走动。本专题将以技艺为横轴，从量（供给、需求、库存）、价（价钱、本钱、利润）两个维度，深切分析2014-2024年纯碱市集的运行特征，并归纳总结影响纯碱价钱的中枢身分。

纪念2014-2024年纯碱现货、期货市集运行特征，纯碱市集一共经历过5个阶段，即2014-2015年（熊），2016-2018年（牛），2019-2020年5月（熊），2020年2季度-2022年（牛），2023年于今（熊）。正文将区分对这五个阶段进行注释分析。

二、纯碱行业十年复盘

2.1 2014-2015年：总量矛盾罕见，纯碱熊途漫漫 需求增速偏低

这一阶段，纯碱卑劣需求行业由玻璃（53%）、无机盐（21%）、合成洗涤剂（6%）、氧化铝（5%）以绝顶他（21%）几部分组成。

玻璃居品90%为平板玻璃，末端用于房地产（80%）、汽车（10%）和电子消耗（5%），剩余6%傍边为日用玻璃，末端用于玻璃成品和玻璃容器。2014-2015年，国内房地产完好意思经历了一轮小周期，完好意思增速先上后下，两年平均值为-0.5%。日用玻璃、部分无机盐、合成洗涤剂、氧化铝各轻松纯碱消耗中占比均不高。其中，玻璃成品产量2年平均增速为3.57%；玻璃保温容器产量联接2年负增长，年均减少5.8%，合成洗涤剂产量2年平均增速为7.7%；氧化铝产量年均增速为8.35%。

总体看，纯碱需求处于低速增长阶段，纯碱表不雅消耗量增速也可算作佐证。统计局数据炫耀，2012年，中国纯碱表不雅消耗量增速降至4%以下，2014-2015年，纯碱表不雅消耗量同比区分仅增长2.6%和1.4%。

产能浪掷矛盾显性化

2001-2013年，中国纯碱产能由不及1000万吨蔓延至3000万吨，年均增长约150万吨。2007年起纯碱行业产能浪掷问题已运转显性化，行业详细产能期骗率由90%以上大幅着落至80%傍边，2011-2013年联接3年低于80%。

因此，政府出台文献限定纯碱行业产能蔓延速率。2011年5月，工信辖下发《纯碱准入条目》，全面晋升纯碱行业神色准入条目，要求氨碱法、联碱法和自然碱法产能不小于120万吨、60万吨和40万吨。同庚10月，发改委在《产业结构改换目次》中将纯碱新建神色列为限定类发展神色。同庚12月，发改委下发《纯碱行业“十二五”发展野心》，明确到2015年，纯碱产能将限度在3000万吨，加多纯碱出口鸿沟至250万吨。

诚然2011年起，纯碱产能蔓延的政策料理增强，但纯碱行业产能蔓延法子本色上直到2016年，即“十三五”的第一年，才真确转向。

行业亏空，产能被迫出清

由于纯碱总量供给浪掷矛盾较为罕见，纯碱行业堕入大范围亏空的状态。2014-2015年，纯碱产能运转出清，共经历两轮。第一轮所以联碱法为主力，第二轮以氨碱法为主力。

纯碱现货价钱自2012年起捏续着落，联碱法坐褥企业，受益于副居品氯化铵带来的盈利，谋划景况一直好于氨碱法坐褥企业。因此在2012-2013年联碱法成为纯碱产能蔓延的主力，产能占比一度跳跃50%。然而跟着氯化铵价钱一谈由峰值的1000元/吨以上，暴跌至2014-2015年低谷的330元/吨，联碱企业堕入大面积亏空，率先启动产能出清。2015年3季度，氯化铵价钱大幅反弹，联碱法盈利回升，产量运转开释，挤压了氨碱法盈利空间，部分高本钱的氨碱法产能也不得不被迫退出市集。

由于这一阶段纯碱行业产能出清依赖的是市集化的妙技，因此耗时较长。凭证不完全统计，2014-2016年，纯碱行业链接退出162万吨、125万吨、185万吨产能。

在这一阶段纯碱浪掷产能出清的进程中，纯碱主要原材料，原盐、煤炭，的价钱也出现同步着落的情况。中枢原料端捏续向碱厂让利，进一步连累纯碱产能出清的节拍，本钱垮塌风险取代本钱支捏逻辑，延长了纯碱价钱着落的捏续性，也放大了价钱下行的空间。

2.2 2016-2018年：供给侧矫正后，纯碱行业景气度回升 纯碱消耗也曾处于低增速阶段

2016-2018年，纯碱消耗增速较2014-2015年有所提高，但也曾处于低增长阶段。

棚改货币化波澜下，房地产企业扩充高盘活的谋划模式，即加速“拿地-开工-预售-拿地”的轮回，拉长“施工-完好意思”周期。因此2016-2018年，房地产新开工、商品房期房销售增速大幅上升，但房地产完好意思增速上行幅度较小，且2016年4季就度转入下行周期。在此技艺，隆众数据炫耀，浮法玻璃运行产能基本在15.6万吨/天-16.4万吨/天的窄区间波动。光伏玻璃行业还处在发展早期，产能蔓减速和。玻璃成品产量有所增长，但都备鸿沟较小。氧化铝产量大幅加多，但使用纯碱工艺坐褥的产量占比不及11%，对纯碱消耗的拉动作用有限。两钠、硅酸钠、小苏打、味精产量波动较小。玻璃容器、合成洗衣粉因替代品市集份额的晋升，产量理解回落。同期，跟着国内纯碱价钱重点大幅抬升，纯碱净出口鸿沟逐年下降。

产能出清后，纯碱供需相对偏紧

纯碱行业于2014-2016年链接出清浪掷产能后，2017-2018年，纯碱产能变化理解变小，纯碱详细产能期骗率回到90%近邻，碱厂库存保管在10-100万吨之间周期性法例波动，均指向纯碱全体供需结构相对偏紧的情况。

在这一阶段，影响纯碱产量波动的两大身分，一是产业政策，二是行业利润。

产业政策，一方面提高行业准初学槛，限定产能蔓延，另一方面环保要求趋严，引发供给阶段性收缩。2016年国度对新建碱厂的鸿沟门槛提高为联碱法60万吨/年，氨碱法100万吨/年，大幅提高了行业蔓延的门槛，同期也拉长了纯碱新产能投放的周期。2011年三友新建的青海五彩碱业氨碱法110万吨产能，建设周期长达三年，总投资额逾7.4亿。2016年起国度对环保爱好度大幅提高。占纯碱总产能47%的氨碱法羞耻较严重，且74%的氨碱法产能漫衍在山东、青海、江苏三个环保明锐省份，容易受到环保限产政策的影响。2016年下半年，纯碱企业因环保执行限产的情况频频发生，成为阶段性供给收缩的庞杂原因。行业盈利进程也相同影响纯碱产量。在2016-2018年间，剔除环保限产阶段，纯碱月度产量与行业月均毛利走势高度正关联，且呈现周期性的法例波动。

供给侧矫正后，本钱重点权臣上移

另外值得眷注的是，供给侧矫正后，国内煤炭价钱重点大幅抬升，与煤炭价钱高度正关联的原盐价钱也随之上升，共同激动纯碱本钱重点上行。不外，由于这一阶段纯碱行业供需结构全体偏紧，因此纯碱订价逻辑主要为基本面订价，本钱订价逻辑暂不适用，纯碱价钱也远高于其本钱。

2.3 2019-2020年5月：纯碱产能从新蔓延，浪掷矛盾再度清晰

需求延续低增长

2019-2020年1季度，纯碱消耗2年平均增速低于3%。

2019年国内经济呈现情切复苏的态势，纯碱卑劣行业，除浮法玻璃外，产量均有不同进程的加多，房地产完好意思跌幅也渐渐收窄。但2020年疫情封控，暂时中断了经济复苏的趋势。房地产完好意思面积经过二次大跌后，才重回竖立通谈。在这技艺，浮法玻璃企业原片库存大幅加多，被迫启动大鸿沟减产，浮法玻璃运行产能由2020年1月下旬的16.01万吨快速降至3月底的14.82万吨。除了房地产行业，因疫情扰动，2020年纯碱卑劣的日用玻璃、两钠、硅酸钠等行业也不同进程减产；小苏打、合成洗衣粉、碳酸锂产量理解加多；味精、氧化铝产量保捏巩固。具体分项数据见图表12。

新增产能投放，环保限产影响减退

2016-2019年，纯碱行业联接盈利，行业毛利最高跳跃1000元/吨。超高的盈利智力刺激碱厂从新蔓延，2019-2020年，纯碱在产产能链接增至3339万吨和3422万吨。2020年6月，工信部废止原《纯碱行业准入条目》，减弱行业准入条目。

同期，2018年6月生态环境部制定出台了《辞谢环保“一刀切”责大肆见》，环保限产政策对纯碱企业坐褥的影响大幅裁减。

跟着新产能的投放，以及环保限产影响的减退，纯碱供给增长、供过于求、行业库存积蓄的矛盾再次清晰。2020年纯碱月度详细产能期骗率跌回75%以下。

盈利捏续下滑，2020年H1行业初度亏空

纯碱供过于求的矛盾，也平直体咫尺行业盈利上。自2019年1季度，纯碱行业毛利运转捏续着落，2020年上半年疫情封控技艺，世界性停工停产停运，纯碱供需结构进一步恶化，纯碱行业毛利初度跌至负数区间。在这技艺，相同也发生了中枢原材料，煤炭等的价钱与纯碱价钱同步着落的情况。

2.4 2020年H2-2022年：纯碱产能出清，地产光伏双双发力 大家宽松周期共振，地产、新能源先后发力

2020年碰到疫情冲击，国内、外先后推出超惯例的刺激政策，货币、财政双双大幅宽松，重复解封后，被延长的需求蚁集开释，2020年下半年至2021年，国内房地产完好意思增速捏续大幅上行。相应的浮法玻璃运行产能由封控技艺低点的14.82万吨/天大幅提高至17.44万吨/天，峰值已权臣高于疫情前的水平。

诚然2022年，跟着国内宽松政策退出，房地产调控政策收紧，房地产完好意思增速由升转降，导致2022年下半年浮法玻璃行业启动了大鸿沟冷修。然而在“双碳”政策地方指令下，国内光伏、锂电产业链迎来爆发式增长。2022年，国内新增光伏装机量为87.41GW，同比大增59.3%，光伏玻璃运行产能由2021年底的4.26万吨/天增至8.01万吨/天，1年技艺内委果翻番。国内新能源汽车月度产销浸透率也由2021年底的18%-19%大幅晋升至2022年底的32%-33%。能源电板和储能电板的赶快发展，带动碳酸锂年产量增至32-33万吨，成为轻碱消耗的又一增长点。

房地产和新能源行业的先后发力，使得2020年6月至2022年纯碱消耗增速晋升。

产能下降，且供给阶段性大幅收缩

自拍

在这一阶段，纯碱产能却有所收缩，包括江苏连云港碱厂停产搬迁，云南云维因电力问题停产，以及国内纯碱市集安装整合、部分企业渐渐退出市集，如苏尼特碱业、辽宁大化以及江苏中海华邦等。同期纯碱行业阶段性的供给料理增强。举例每年夏令蚁集执行、2021年11月能耗双控等，年内纯碱月度产量低谷和峰值偏差扩大，重复卑劣采购补库节拍的互异，纯碱供需错配的风险大幅上升。2020年6月-2022年，碱厂库存宽幅波动，一定进程上不错响应阶段性供需错配的影响。

行业盈利大幅增长，为产能蔓延埋下伏笔

2020年7月起，纯碱行业矛盾运转由低谷进取竖立。2021年双碳政策和2022年新能源行业爆发，纯碱供需结构改善，2022年纯碱企业库存捏续1年去库至低位，行业盈利智力改革高，单吨纯碱毛利可跳跃1000元/吨。超高盈利再度引发纯碱企业蔓延动能，远兴能源自然碱500万吨自然碱法产能、金山化工200万吨联碱法产能等大型神色纷繁上马，为2023年后，纯碱行业产能蔓延埋下伏笔。

2.5 2023年-今：纯碱产能快速蔓延，产能浪掷矛盾渐渐显性化 2024年需求增长运转放缓

2021年国内房地产大周期下行趋势竖立，但2015-2021年积蓄的多数已销售未委用商品房神色支捏了房地产完好意思增速的韧性。且2022年起，国内房地产调控政策束缚优化，保交楼责任庞杂性上升，使得2023年国内房地产完好意思增速再度反弹。然而从新开工、期房销售等发轫主义看，2024年起，国内房地产完好意思周期将进入长期下行阶段，且下行幅度较深。2024年浮法玻璃产能浪掷矛盾激化，2季度起被迫运转冷修，展望冷修鸿沟将跳跃2022年下半年。

2023年光伏、锂电等新能源产业链产能浪掷问题也渐渐显性化。2023年光伏玻璃、碳酸锂投产延续惯性，但进入2024年，行业亏空增多运转倒逼行业放缓坐褥以至主动减产。2024年3季度，光伏玻璃产线冷修数目、鸿沟快速加多，碳酸锂月度产量也存在见顶的可能性。岂论是光伏产业链，照旧锂电产业链，可能都需要几年技艺才能消化产能过快蔓延的影响，在此技艺，展望对纯碱消耗的拉动作用将减弱。

产能进入快速蔓延阶段

经过2021-2022年全行高利润阶段，纯碱企业扩产意愿增强，新建、扩建神色纷繁上马。2023年起，这些新建、扩建神色链接参加使用，纯碱行业负责进入产能快速蔓延阶段。诚然2023年，纯碱新增产能本色投放节拍较市集最初预期权臣偏慢，但跟着2023年520万吨新安装最终投放市集，2024年平淡状态下的纯碱月度产量已冲破320万吨，浪掷口头基本明确，碱厂联手推迟投产的必要性下降、意愿也有限。2024-2026年，纯碱行业还有多数新增产能将投放市集，要是全部顺利投放，2026年纯碱在产产能可能会达到4460万吨。2023-2026年，纯碱产能年化复合增长率可能达到8.2%。

从库存数据上不错看到纯碱产能浪掷矛盾积蓄的成果。结尾9月中旬，碱厂纯碱库存已达到135万吨，三法式库存也已冲破220万吨。凭证咱们估算，假定本年330万吨新安装四季度全部投放市集，展望年末纯碱库存将达到400万吨以上。

即使9月以来，碱厂执行大幅加多，也并未扭转纯碱行业累库的趋势。可见阶段性执行已不及以改善产能浪掷问题，需要依靠政策大约市集化妙技激动行业已毕产能出清。

行业毛利捏续下滑，本钱端存在垮塌风险

跟着产能浪掷矛盾渐渐激化，纯碱行业毛利捏续下行。隆众调研信息炫耀，现货市集氨碱法工艺已堕入亏空，联碱法工艺也接近盈亏均衡。且纯碱期货价钱已联接跌破氨碱、联碱表面现款本钱。要是行业亏空幅度、亏空范围扩大，捏续技艺延长，将成心于激动纯碱产能出清。那些本钱偏高（原料外购）、鸿沟较小（议价智力弱）、远隔消耗地的纯碱企业在这一轮产能出清进程中压力可能更高。

此外，咱们也需要警惕，在大家经济增长放缓，国内通缩压力上升的阶段，能源（煤炭）、及能源关联商品（原盐）价钱存鄙人跌风险，不摒除会酿成访佛2014-2015年的，纯碱价钱与原料价钱共振走弱，本钱垮塌的负反馈轮回。

三、归纳总结：影响纯碱价钱的要津因子

结合第二部分的注释复盘，咱们对影响纯碱价钱的要津因子作念了归纳和总结，并对其重猛进程进行排序。由于宏不雅因子属于慢变量，且最终会体咫尺供需基本面上，因此本次复盘未对宏不雅因子作念深度总结。基于产业基本面信息可得，当总量矛盾罕见时，纯碱订价逻辑遵命基本面订价逻辑，总量矛盾化解是期现价钱拐点出现的充分条目。往日10年中委果每轮纯碱产能浪掷，多是通往日产能和需求改善来处理，且市集化妙技出清产能的鸿沟时时较为有限。当总量矛盾有限，即纯碱供需结构相对均衡的时候，影响价钱走向的因子会各样化，基本面订价和本钱订价逻辑可能会轮流出现。具体分析见图表54。

本文源自：金融界

作家：魏莹小77论坛文学欣赏